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清单的力量

19-12-02 15:30    作者:一只花蛤    相关股票:

文/姚斌

查理·芒格坚持使用了50多年的投资原则清单,他说:“聪明的飞行员时刻不会忘了,使用他的检查清单,无论他拥有何等突出的天赋或者丰富的经历”。在他的投资原则清单中,共计有10条,每条中各有3-5项,所列没有轻重缓急之分。在分析这些清单时,必须把每个因素,看作是整个复杂投资分析过程中的一部分,就像是镶嵌在图案中的每个点一样。

所谓的“清单”,就是记载有关项目的明细单,最早在美国空军中开始实施。飞机,尤其是新飞机的操控复杂程度大幅提高,使得任何一个飞行员无论他的记忆力有多好,飞行技术有多么高超,都不能保证自己可以在飞行的各个阶段准确无误地完成所有操作。为了防止重大事故的发生,专家们就编制飞行员检查清单,将起飞、巡航、着陆和滑行的各个阶段的重要步骤浓缩在一张索引卡片上。卡片上列出的事项飞行员都知道该怎么操作。这种看似愚蠢的飞行清单在投入使用后,美军299轰炸机的无事故安全飞行里程达到了290万公里。由于飞行员驯服的这头巨兽,盟军在二战中取得了决定性的空中优势,并利用其对纳粹德国施行了毁灭性的轰炸。

医学也是一个极其复杂的领域。在这个领域,任何一个步骤实施发生失误都会导致患者生命的危险。20世纪60年代,护士为了防止操作的失误,于是编制了操作流程。从那以后,“清单”就成为医学界防止重大失误的必要手段。在约翰·霍普金斯医院里,清单使用15个月后,共防止了43起感染和8起死亡事故,并为医院节省了200万美元的成本。在密歇根州各医院实施清单18个月后,其重症监护室中心静脉置管的感染率下降了66个百分点,大多数重症监护室季度感染率下降为零,总共节省了1.75亿美元,挽救了1500多人的生命。医院里的清单不仅帮助记忆关键步骤,并且清晰地列出了操作过程中必不可少的基本步骤,为基准绩效建立了更高的标准。

金融投资业更是一个高度复杂的领域,它更需要一份清单。一份精确、高效、切中要害的优秀清单十分重要,它会帮助投资者从容应对极其复杂的投资环境的变化。在《清单革命》中,阿图·葛文德采访了穆尼斯·帕巴里、盖·斯皮尔等三位投资者,展示了他们如何使用并理解清单的过程。其中穆尼斯·帕巴里大名鼎鼎,他曾经在慈善义拍中花65万美元拍下了与巴菲特共进午餐的机会。帕巴里著有《憨夺型投资者》一书。在这本书中,帕巴里介绍了他的“低风险高收益”投资模式。他深信,他的这种投资模式可以做到收益最大化而同时风险最小化。这种成功的投资模式被他称为“Dhandho”。Dhandho发音“憨夺”,直译“创造财富的奋斗”,这就是“憨夺型”投资者的由来。

帕巴里掌管着以自己命名的投资基金,这个基金的投资组合价值5亿美元;盖·斯皮尔掌管着蓝宝石资本管理公司,他旗下的基金规模达到了7000万美元;还有一位不愿具名投资者,他所管理的基金规模价值高达数10亿美元。这三位投资者都遵从价值投资理念,他们都喜欢买入价值被严重低估的优质公司,市场的波动趋势不是他们关注的焦点。这些投资者不会根据某些计算机算法来进行投资决策,他们都希望自己独具慧眼,能够先于他人买入未来的“可口可乐公司”。

根据葛文德的叙述,帕巴里在过去的15年间,每过3~6个月就要进行一次新的投资。为了找到一家真正有投资价值的公司,他往往要深入调查10家公司。他的消息来自各种渠道,如路牌广告、房地产的报刊文章或者矿业杂志。他的阅读非常广泛,视野非常宽阔,他会睁大眼睛去发现那些埋在土里但露出一丝光芒的宝石。他能发现成千上百的投资机会,但是只要稍加分析,他就会放弃大多数所谓的机会。

每当发现一笔潜在的“好买卖”时,帕巴里总是心跳加速。当然,他也很难相信没有人发现这么好的机会。然而,帕巴里也意识到,此时的内心会被欲望占据。盖·斯皮尔将这种状态称为“可卡因头脑”。神经学家发现,赚大钱的预期能够刺激头脑中的原始奖励中枢,其效果和吸食可卡因是一样的。帕巴里说,对一个专业投资者来说,越是在这个时候就越要保持头脑清醒,进行系统而全面的调查。在分析的时候,他会尽力排除不理性情绪的影响,做到既不过于乐观也不过于悲观。他会仔细分析公司的财务报表,了解公司的债务和风险,调查公司管理团队历年的表现。他还会对被调查公司的竞争对手进行分析,考虑整个市场前景,对投资机会和风险进行全面的评估。

帕巴里告诉葛文德,巴菲特的脑子里有一张清单,他用这张清单对潜在的投资机会进行评估。所以帕巴里在旗下的基金成立之后,就一直坚持这个原则。他严守纪律,每次在对公司进行研究的时候,要求自己不慌不忙。整个分析过程可能要花费数周时间,但坚持使用清单让他变得优异。

投资是一个充满高度随机性和不确定性的行业,有些错误不可避免。帕巴里也犯过不少错误,但帕巴里所说的错误并不是一般意义上的错误。帕巴里所说错误是那一类原本可以避免的错误,是由于计算失误和分析不到位造成的“无能之错”。比如,帕巴里在总结经验教训时发现,他总是在评估被调查公司财务杠杆安全性的时候屡屡犯错。相关信息其实能得到,只是他没有进行仔细分析。帕巴里相信,他之所以会在同一个地方屡屡跌倒,主要是因为无法让“可卡因头脑”冷静下来。

帕巴里知道要抵御追求当下欲望的诱惑,但他说,对于令人兴奋的投资机会,无论自己如何保持客观冷静,头脑总是会诱骗他,让他能够轻易看到可以支持自己初始判断的证据,而对那些负面因素视而不见。这就是“可卡因头脑”干扰理性思维的特征。帕巴里说,当你抵挡不住诱惑时,于是便开始投机取巧。而在熊市里,市场参与者的头脑往往会进去一种恐慌模式,会不由自主地高估潜在的危险。

帕巴里还发现,自己在应对复杂性的时候也会犯错。如果一个投资者想做出高质量的投资决策,那么就需要对公司各个方面的情况进行多方位的调查。即使“可卡因头脑”没有作祟,他还是会常常考虑不周,因为头脑里的清单不够完善。为此,帕巴里需要一种即使智力一般的人也能使用的方法。于是,他就设计了纸质清单。实际上,即便是巴菲特也会经常重复某一类错误。帕巴里说:“这让我知道巴菲特并没有真正使用的清单。”

帕巴里将自己见过的所有错误都列了出来,其中包括巴菲特、其他投资者和他自己犯过的错误,清单上很快就累积了几十种错误。为了防止这些错误再次发生,他为每一种错误都设置了相应的检查项,所以他的清单上已经拥有70项的检查内容,其中一项就来自于伯克希尔·哈撒韦公司所犯的错误。

科特家具租赁公司在21世纪初的过去10年里业务量和利润增长迅速。查理·芒格认为,科特抓住了美国经济转型期的一个重要机遇。这家公司其他方面的情况很不错,财务状况很稳定,管理团队很优秀,所以查理·芒格决定购买这家公司。然而,这是一个巨大的错误。芒格忽略了一个事实,那就是科特前三年收入的飞速增长,全都要归功于20世纪90年代末网络公司的兴起。科特公司为上千家初创企业提供了办公家具租赁服务。当网络经济泡沫破裂后,这些公司在一夜之间消失得无影无踪,科特公司的收入也因此而急剧下滑。

帕巴里认为,芒格和巴菲特对网络公司泡沫一清二楚,但他们却忽视了科特公司的收入十分依赖网络公司这一事实。后来,芒格坦诚他在这次交易中犯下了“宏观经济错误”。“科特公司的盈利能力曾经十分出众,但在这次危机之后较长时间里,他们几乎丧失了盈利的能力。”在向股东承认错误时,芒格如是说。所以,帕巴里将这个检查项添加到他的清单里:在对一家公司进行分析的时候,必须确认这家公司的收入是否因为经济周期的大幅波动被高估或低估。

2008年下半年,股票市场开始暴跌,投资者纷纷恐慌性地抛售手中的股票,物美价廉的股票在市场市场上比比皆是。在一个季度里,帕巴里对100多家公司进行了调查,并将其中10家公司的股票添加到自己的证券组合中。他说,如果缺少清单的帮助,自己根本无法完成那么大量的分析工作,而且对分析的结果也不会有那样的信心。一年之后,他旗下的投资组合的市值增长了160%。

和帕巴里一样,那位匿名投资者也制作清单,但他做得更加细致。他会将投资过程各个阶段,可能出现的问题方便罗列出来。他把整个投资过程分为4个阶段,即研究阶段、决策阶段、执行阶段以及交易完成后的监测阶段。他会根据各个阶段的特点来设计清单,以避免出现错误。这些清单都设置了清晰的检查点,每当到了这些关键节点,他和他的投资团队就会进行相应的检查。

比如,他有一张第3日清单。当对某家公司的分析进行第3天的时候,他们会使用这张清单进行检查。在这个检查点到来之前,他们已经完成了对这家公司过去10年间财务报表的分析。他为这个报表上的每一个项目以及不同的报表关联项都制定了详细的检查项。有一个检查项要求研究人员仔细分析现金流量表的脚注,而另一个检查项则要求他们仔细阅读重大管理风险陈述,还有一项要求研究人员检查公司的现金流和成本是否与公司报告的收入增长相吻合。这些都是最基本的分析,但人们就是会经常忘记它们。

这位匿名投资者曾经发现一家公司看似非常有前途,但事实上,这家公司高管在向潜在投资者吹嘘公司前景的同时,已经把自己持有的股份全部悄悄变卖了。这家公司即将遭受巨大亏损,但投资者却对此全然不觉。在这位匿名投资者的第3日清单中有这么一项:研究人员必须仔细阅读公司披露的重要股权变更信息。于是,他发现了这个不可告人的秘密。这位匿名投资者说,每50次检查可能会有49次一无所获,但就是这一次发现却能让你避免重大损失。

清单并不会列出具体的操作步骤,但它能够帮助投资者在投资过程中每一步都尽力保持冷静而睿智的头脑。清单能够帮助投资者大幅缩短投资决策的时间,而且让投资分析变得更加完整和系统。在清单的帮助下,投资者能够将人类的决策能力发挥到极致,所以他们完全有信心击败市场。而且,在变化越来越快的商业环境里,清单让许多投资者具有一个额外的优势,那就是效率。

帕巴里和匿名投资者的案例可以帮助我们理解查理·芒格对清单的构建。像巴菲特、查理·芒格和帕巴里那样的投资家,他们都用清单系统完成评估工作;他们会对自己和他人犯过的错误进行研究并从中吸取教训;他们还会编制正式的清单以防止此类错误再次发生,强迫自己严守纪律。这就是清单的力量,指引着投资者如何持续、正确、安全地把事情做好。有了清单不一定每次都能规避失误,但如果没有清单却可能经常发生失误。


 
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