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钮文新:中国须注重基础货币和M2的适配

19-08-27 22:11    作者:钮文新    相关股票:

 

我们在中央银行的各种报告当中经常看到这样的表述:保持M2 同比增速和社会融资规模存量同比增速与名义 GDP 增速基本匹配。这个提法源自中央银行一直沿用的一个经验公式:M2增速=GDP增速+CPI+2%。尾部的2%是因为当年中国正在推进改革,资产货币化过程必须要求货币支撑,所以毛估之后加上了这么一个尾巴。现在,资产货币化进程已经基本完成,所以,也不再提这个2%了,而只说M2增速与名义GDP(实际GDP+CPI)增速相匹配。

但笔者认为,这样的提法有较大的问题。

第一,让货币政策显得非常被动,不能体现出货币政策作为经济调节工具的作用。名义GDP增长7%,M2增长7%,这是匹配;名义GDP增长3%,M2增长3%,也是匹配;名义GDP增长负1%,M2增长负1%,还是匹配。那请问,货币政策对于经济增长的意义何在?货币政策还是拉动GDP平稳增长的工具吗?你可以说“这是一个阶段性的安排”,但笔者认为,中国经济当下的境况,无论如何都需要货币政策发挥积极的促动作用,而绝不应当是“无所作为”的表述。

 

第二,当居民新增存贷款已经出现“贷差或存差负增长”之时(如图1所示),不能让GDP增长仅仅依托于M2增长,这是一个非常危险的动作。我们说,中国金融过去40年不断扩张,得益于中国老百姓省吃俭用地增加储蓄,无论是银行信贷还是资本市场,都倚仗老百姓储蓄的不断增长,但现在格局已经发生了历史性的转变,老百姓新增贷款超过了新增存款(贷差)。也就是说,用于商业银行贷款扩张、资本市场规模扩张的老百姓储蓄存款已经负增长,那商业银行拿什么保持M2和社融的“合理增长”?

图1:蓝线反映出居民(住户)存差负增长

巧妇难为无米之炊,失去居民储蓄支撑的金融需要依靠什么满足经济增长需求?如果我们确定:M2=基础货币×货币乘数,那我们就必须明确指出:要保持M2增长与名义GDP增长匹配,必须要有足够的基础货币供给,否则,商业金融机构必然通过提高货币乘数去维系M2增长。现在的情况正是如此,图2恰恰显示了这一过程,货币乘数不断以较大幅度上涨,说明中国基础货币供给严重不足,而M2增长主要依托货币乘数的不断增长。

图2:中国货币乘数走势图(央行口径)

这是一件非常危险的事情。理论上说,1元基础货币派生多少元M2,这是一切金融杠杆的基础,货币乘数越高,杠杆率越高;金融杠杆又是实体经济杠杆的基础,金融杠杆越高,实体经济杠杆越高。所以,我们绝不能允许货币乘数无度上涨,因为金融机构、实体经济、乃至全社会杠杆过高,这是中国金融风险的根本所在。

毫无疑问,为防范和化解金融风险,中央银行必须努力降低货币乘数;为防范化解GDP断崖式下跌的风险,中央银行绝不能过度长期容忍M2靠货币乘数提高而增长。而这就要求央行给出足够的基础货币,这是修复中国资产负债表、推动股权资本扩张的必然要求和根本举措。

有人认为,央行增加基础货币投放会导致通货膨胀。这是一个严重的错误认知,因为只要基础货币投放的同时,有效压低货币乘数,这样的基础货币投放绝不会形成老百姓对消费品的购买力提升,不会推高M2;再有,“投放基础货币拉动物价上涨”的前提条件是:需求旺盛。而当今世界,总需要严重不足。

所以,我们必须解放思想,摆脱市场原教旨主义的束缚,看穿经济学原理在给出结论之前的“隐性前提假设”。我们必须清醒地意识到:全球经济环境的不断恶化,留给中国修复资产负债表的时间已经非常有限了,请珍惜每一分钟时间。


 
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