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钮文新:诱发股市再度下跌的原因是什么?

18-07-03 14:27    作者:钮文新    相关股票:
钮文新:诱发股市再度下跌的原因是什么?

 

国家金融与发展实验室的领军者、原中国社科院副院长李杨先生,最近帅尹中立、李拉亚、殷剑锋三人共同发布报告,吁请中国金融管理者一定要“警惕出现金融恐慌”。在谈到解决措施时明确指出:“我国外汇储备有货币当局(中央银行)管理,这种制度安排使得我国的货币政策事实上被外汇储备绑架”。为此,报告给出的应对之策:大规模改造央行的资产负债表。基本方向是:将“外汇储备和对应的法定存款准备金”从央行资产负债表中“移出”。

我们非常赞同李杨等中国顶级金融学家的观点,因为我们也发现了同样的问题,此前也在不断呼吁。限于篇幅,李杨的报告不可能给出详尽解释,但我们在3月5日的《中国经济周刊》上刊载长篇文章“寻求去杠杆之道”,实际就是在详尽揭示和解释中国外汇储备管理方式不仅严重干扰货币政策,而且导致中国经济杠杆不断攀升的过程和原理。

为什么我们不断强调“立即改造央行资产负债表”?因为,外国资产(外汇储备)对中国货币政策的干扰还在继续,而且严重威胁金融市场稳定。6月29日(上周五)晚,央行发布紧急通知:宣布将支付机构客户备付金交存(央行账户)比例逐月提高到100%,并提出2019年1月14日达成。这条消息,导致股市7月2日(本周一)开盘下跌,让投资者刚刚开始好转的市场预期受到破坏。

钮文新:诱发股市再度下跌的原因是什么?

 

为什么这则信息会导致股市下跌?因为,央行上收支付机构客户备付金,实际是货币回笼动作,这个动作至少部分地“对冲降准”。当然,“降准”可以向商业银行提供廉价的流动性,降低商业银行资金成本,但从数量和期限结构上看,上收支付系统客户备付金与降准大体相当,所以会给市场带来很大麻烦。

央行为什么要这样做?其实这正是外汇储备对货币政策干扰的典型案例。从央行资产负债表看,正因为其“资产端”存续22万亿元的外国资产,而且这笔资产是长期资产,所以必然导致“负债端”三大问题:第一,必然有长期负债与外国资产(外汇储备)——长期资产匹配,而这个长期负债则是法定存款准备金;第二,如果外国资产(外汇储备)没有出现大幅降低,那长期负债——法定存款准备金也无法相应降低——即无法“降准”;第三,非要“降准”,必须要有对冲手段,补足因“降准”减少的央行长期负债。实际上,不管央行有多少理由,这次上收第三方支付系统当中的客户备付金,从实际结果上看,就是在对冲“降准”导致的央行长期负债减低。

所以我们说,必须将外汇储备和对应的法定存款准备金从央行资产负债表中“移出”,让央行资产负债表回归“真实状态”,让世人看清中国“真实基础货币”数量。真实基础货币是多少?按照2018年8月的数据,如果将220168.94 元人民币的外国资产及其对应的等额负债“移出央行资产负债表”,那我们可以清楚地看到,中国“真实基础货币”数量仅为(304487.07减去220168.94)84318.13万亿元。

钮文新:诱发股市再度下跌的原因是什么?

 

严重后果:第一,相对于82万亿元的中国GDP,8.43万亿元的基础货币数量只相对于GDP的1/10,远低于美国1/4的比例,也就是说,中国“真实基础货币”数量过少。第二,“真实基础货币”过少,实际等于中国经济增长必须依靠商业银行创造货币支撑,这必然导致中国金融杠杆率过高,按照货币学理论:金融杠杆率=货币乘数=M2÷基础货币,2018年5月末,中国M2余额为174.31万亿元,对应真实基础货币8.43万亿元,这说明中国货币乘数(金融杠杆率)高达20.68倍,这怎么得了?美国金融危机发生之前的货币乘数(金融杠杆率)不过8.93倍而已。

如果中央银行不能立即通过大力度的改革,扭转中国真实货币乘数(金融杠杆率)过高的问题,中国金融风险就根本无从释放。还是那句话:央行必须首先自我改革,停止一切“不恰当的技术处理”,回归本源,回归常识。认认真真地释放更多的“真实基础货币”,降低金融杠杆;认认真真地通过“收短放长”向金融系统释放长期流动性,强力扭转中国金融短期化、杠杆化趋势;认认真真地推动利率“双轨合一”。

通过上述计算,我们应当确认:第一,中国货币没有超发,而是欠发。所谓中国货币超发只是“依据M2过高的说法”,但我们必须知道,中央银行发行的货币叫基础货币,而M2是派生货币,中央银行从来都不发行M2。第二,中国M2过高恰恰是因为基础货币投放过少所致。因为基础货币投放过少,经济增长就必须依托商业银行创造货币去支撑,商业银行过度创造货币必然导致金融短期化,必然导致货币乘数(金融杠杆率)不断提高。

稍微解释一下,银行为了1元钱的长期贷款的稳定,不得不使用3元、4元甚至更多的短期存款的滚动去支撑。结果:这3元、4元甚至更多的短期存款,被计入M2,并导致M2不断快速增长,正所谓“因短而高”,但能够支撑的中长期贷款数量却越来越少。进一步的结果是:M2数量(存款数量)巨大,但贷款端又少又贵。所以,我们必须明白:中国不是“超发货币”,而是“超创货币”。


 
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