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"股票发行注册制改革"不能单兵突进

18-02-28 11:21    作者:钮文新    相关股票:

十八届三中全会以来,中央在推进经济体制改革方面的系统性要求越发明确,比如,以“三去一降一补”为抓手的供给侧结构性改革;比如,最近对建立“现代化经济体系”的强调。

所以,我们要更多地用系统性思想去考量中国经济体制的改革问题,寻找系统性缺陷,搞懂种属系统之间、属属系统之间的关系和相互作用、影响,分清轻重缓急、先后次序,然后才是整体系统相互关联部分的协调推进改革。

股市改革也一样,它属于整体金融系统改革的一个属系统,而且是“金融末端系统”。为什么说股市为“金融末端系统”,因为股市是为企业提供股权资本、核心资本的场所,处于金融和企业的交界点上,是从金融到非金融的过渡点,是金融市场的末端;同时,股票市场的健康发展严重依赖与全民储蓄系统相关的货币、银行、信托等一切债权债务市场的健康稳定。

为什么要强调股市是“金融末端系统”?因为货币市场等“金融前端系统”的一切改革结果——无论正确还是错误,都将直接作用于“金融末端系统”——股票市场。

从整体金融市场的角度看,改革首先应当是货币市场系统的改革,然后是所有与债权债务相关市场改革,最后才是与股权交易相关的市场改革。因为,货币市场和所有债权债务市场关乎利率——金融市场价格体系的形成,利率市场化改革不到位,中国金融市场势必更加注重短期货币套利、而拒绝生成资本——金融“脱实向虚”的问题将愈演愈烈。很显然,金融市场拒绝生成资本——“脱实向虚”的一个直接后果就是股票市场的疲弱不堪,或者依赖“短借长投”——高杠杆构建虚假繁荣,一遇风吹草动便是大起大落,严重破坏了股票市场稳定性、长期性和可预期性。这就是说,“金融前端系统”改革成功与否、到位与否,决定着“末端金融系统”的改革环境与成败。

所以,当务之急是尽快完成“金融前端系统”的改革,它包括关乎货币政策执行的货币市场系统改革、银行系统改革、信托系统改革、债券市场改革等所有以借贷为特征的金融系统改革,目的是建立或恢复以“资本生成”为特征、为实体经济服务为功能的中国金融市场。为此,应当首先有效压缩货币市场套利投机规模,改变有限金融资源被货币市场大量占用的现实。

比如,基础货币有效投放不足的问题,这不仅关乎中国经济健康、解决为金融谁服务的根本问题,而且涉及金融主要管理者转变思想、提高认识的问题,同时还需要找到具体操作手段的问题,这是一个最核心、最基础的改革事项。还有尽快推进利率市场改革到位的问题,避免一手管制银行存款利率、一手放开货币市场利率——利率“双轨制”,并导致货币市场基金规模无限膨胀,占用过多金融资源,而相应挤压资本市场可用资金。再有银行市场,中国系统重要性银行的稳定,不仅关乎整体金融市场稳定,而且其股价直接作用于股票市场,如果它们失去了稳定的资金来源,更多依赖最不稳定的短期、超短期融资去维系信贷资产的稳定,进而导致资产和负债期限错配——重大流动性风险、杠杆化风险极致化倾向如何解决?等等等等。

在此一系列“金融前端系统”重大风险问题没有得到有效解决,而且中国金融市场上资本严重稀缺的前提下,在股票市场这个“金融末端系统”单兵突进“股票发行的注册制改革”是否会导致股票市场出现重大风险?

从股票市场自身看,股市本身也是一个系统,所以改革也需要系统性考量。尽管,当下要等待中国金融市场“更有利于生成资本”的时机,而不宜过激地冒进于“注册制改革”,但并非无所作为。比如,通过监管,大幅度提高上市公司信息透明度和真实度,恢复并提高市场信心,让投资者的投资行为更加有据可依;通过监管,打击市场操纵,给投资者以长期稳定的预期,从而弱化投机炒作的固有习惯,让市场变得更加理性、更加具有可参与性,并达到一个关键目的:通过减低股市系统性风险,让更多长期资本适于股票投资;通过监管,加大股票退市力度,激励业绩优良的上市公司回购并注销股票,并逐步形成有加有减,进退有序。

更重要的一点是:证监会需要系统梳理所有已经存在的法律法规和交易制度,看清整体系统缺陷,找出问题症结,并对未来的改革事项做出次序和时机的安排,搞清楚怎样的条件下可以推进这样的改革事项。

股市改革中有两大重要原则:第一,股票市场才是金融市场真正的核心,因为只有股票市场才会向实体经济提供核心资本,而实体经济又是中国经济之本,也正因如此,股市改革必须是金融系统性改革综合施治过程中“最该审慎、精细、准确”的改革过程;第二,股市健康与否直接作用于实体经济,它的改革必然依赖“前端金融系统”改革所形成的、有利于资本生成的金融系统环境。

只有金融市场上长期资本充盈,重大的股市改革才会产生必要性和迫切性,才有可能顺利推进。否则,在长期资本严重稀缺、愿意从事股票投资的资金量过少的情况下,推进“注册制”这样的重大改革,不仅困难很大,而且会导致重大系统性金融风险的概率过高。


 
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