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哪怕风格迥异,也不妨碍价值投资成功

17-11-05 15:31    作者:一只花蛤    相关股票:

2017-11-05     姚斌(一只花蛤)    证券市场红周刊 

价值投资灵活多变,从不画地为牢。正如巴菲特在《格雷厄姆和多德部落的超级投资者》的演讲里所展示的那些投资者那样,他们在一个共同的前提下很少有相同的投资组合,并且风格迥异而多样。

如果这些案例还不能说明问题的话,那么,基尔科•卡坚赞的《华尔街金融大鳄》可以作为最好的注解。

卡坚赞的这本著作成书于2000年前后,中译本于2001年由经济日报出版社出版,目前已成绝版书。在这本书中,卡坚赞采访了18位价值投资者,他们都是才华横溢的共同基金经理。这其中,有人们耳熟能详的克里斯托弗•戴维斯和比尔•米勒。由于文章篇幅原因,我从中选出5位进行审视和解读。

只买大盘成长股的弗雷德·阿尔杰

弗雷德•阿尔杰专注于大盘成长股,他买的是美国增长最快的公司的股票,比如思科、亚马逊和雅虎等,这也是他理想的公司:有好产品,快速成长,在创造性的管理下,进行着生机勃勃的事业。价格不太重要,只要公司继续盈利。

当对股票进行自下而上又自上而下地评估后,他就确定一个“目标倍数”,也就是售出时所期望增长的倍数,即预期收益,算出至少未来五年的盈利预估值。他称为“潜力增值”,一旦达到潜力增值后就缩减仓位。

阿尔杰并不想买进然后永久持有股票。因为他认为

1、能够值得多年持有的优秀公司极少;

2、你并不知道自己已经发现了一个优秀公司。如果公司基本面有任何问题,他都会立刻抛出。

一只股票变成亏损股最普遍的原因是基本面不好。你觉得它应当增长30%,但只增长了20%。这样的股票一旦股价下降,可能有两个反应:也许是增持的大好时机,或者是有人知道你不知道的某些事情,因而它可能很糟糕。这种事没有一成不变的规律,投资者必须了解公司了解它下滑的原因可能是什么。

有趣的是,阿尔杰竟然还坚信技术面分析,不过他并不将其作为选股的唯一基础。这是18位投资者中仅有的一位,这让我想起了安东尼•波顿。波顿也是价值投资者中少有的会运用技术面分析的大师。

专注科技股的布鲁斯·贝兰斯

布鲁斯•贝兰斯专注于高科技,尤其是通讯和计算机网络工程领域。对于价值,贝兰斯要求“有伸展性的价值”,这就意味必须从基本面入手。

他喜欢有进入壁垒的、有专利品牌的、生产专利产品的公司,它们常常有能够做杠杆使用的巨大市场份额。然后寻找好的管理层,在经营上真正懂得如何管理企业,在财政方面十分精细高明,并且本身拥有大量股份,以股东的利益行事。

贝兰斯十分崇尚本杰明•格雷厄姆,并且运用格雷厄姆方法进行投资。他曾经在气息奄奄的电话公司股票上获利丰厚。

贝兰斯拒绝追涨,经常自问期望得到的回报是什么。要是仅仅股价上涨,他并不认为非得持有它。他要求价廉物美,或者买一个有好估值的优秀公司的股票,或者买一个有优秀估价的好公司股票。

贝兰斯喜欢对股票高度集中持有。他认为,也许有5只股票是你的最爱,另有10~15只是好的,但是相互之间没有什么区别。他不相信诺亚方舟的方法。在诺亚方舟上,样样东西都是两个,最后竟弄出一个股票动物园。

针对盈利股,他认为拥有优秀管理者的优秀企业数量并不多,如果公司大获成功,他宁愿攥着不放。对于不懂的东西,他会说“不”,宁愿失去一个机会,也不愿损失真正的钱。

专注伟大公司的格伦·比克斯塔夫

格伦•比克斯塔夫专注于伟大的公司,他有一套长期持有的哲学思想。这就是,在股市上创造真正财富,是通过长期持有伟大的公司,年复一年、卓有成效地参与他们的成功而实现的。

如果回首观察某些伟大的公司在股市上创造出来的财富,就会发现它们是由多少年来翻了多少倍的个股创造的。好的企业不会泛滥,所以应当将投资对准辨认它们,并尽可能地持有好股。

比克斯塔夫寻找的就是这样的“完美的类型”。他要弄清它们为什么成功,是不是可能模仿复制,有什么特色成就了它们的伟大、长期成功的故事。

比克斯塔夫观察到,一个伟大的企业具有容易识别的经营优势。它做起事情来比竞争对手更有系统性,这些优势一次次地表现出来。它通常分为两类:一个常常是产品的优势,出售的产品是不同的、独特的或者是专利的,绝对难以复制,这就是一个伟大企业模式的基础。另一个就是公司发现了更加有效的做事方式,这是成本结构优势。当它扩大经营规模时,这些优势便可以为企业增加活力。如果没有享有这两个优势中的一个,顶多就是个二流公司。

那么,伟大公司会被超越吗?肯定的,因为事情永远在变化。但是对它们的投资是因为优势在它们一边,在相对的一段时间里,他们被超越的可能性很小。在这个意义上,这就是比克斯塔夫投资方法的全部精粹,他在寻找几乎不可能被超过的事物。比克斯塔夫的方法让人想起了查理•芒格。

专注小盘成长股的詹姆斯·卡里南

詹姆斯•卡里南专注小盘成长股。他认为,公司越小,追踪起来比大公司越有意思。如果一个公司能维持高成长的速度,它最终会被低估。而要做一个成长型投资者必须要具备某种智力、某种乐观主义。

他一向以乐观的态度看待优秀企业和营业收入高比例增长的成长型公司;他相信复合的力量可以永远让他摆脱困境;他很喜欢发现和探讨令人兴奋的新事物;不喜欢因市盈率低而买进,他要的是本垒打,是3倍;他想要那些华尔街还没回过神来的、在新行业中有多倍收益的赢家。

卡里南用4个标准去评估一家公司,构建一个投资组合。这4个标准分别是:

1、必须有专利或者专卖的优势,可以使他们在正在浮出水面的新行业中得到一个立足点。

2、这个优势可能是无实质性的,但是一个独一无二的市场策略或者关系。

3、获得了市场份额的公司。身处新兴的成长性市场,但没有获得市场份额的公司,即使增长了30%,如果市场增长了50%,这样的公司股票也不会有良好的反应。

4、高边际或者基于资本高回报,也就是超出10%的营业毛利或者超出17%的权益资本利润。这样就可以肯定其专利专卖优越程度的等级。

具备了专利专卖优势,高速增长,不断扩大市场份额,并且有良好的商业模式或者是优秀的管理层,他就很可能买进。但是,没有太多的公司具有这样的品质,那才是它们便宜的原因。在卡里南身上,可以看到彼得•林奇的影子。

寻找“粹中之粹”的弗雷德里克·雷诺兹

雷诺兹的“粹中之粹”指的是未来可能成为行业领头羊的公司。雷诺兹选择的公司业绩要求在平均增长水平以上,比如13%增长率,但未来三年内可能达到40%或更高一些。它们的管理层好,单位增长率强,知名品牌,又有制定价格的能力,通常是行业中的老大或老二,能跟上经济规模和全球的增长,资产负债率没有超过30%,是能创造利润、有很高回报的公司。这样的公司可能是中等规模,但未来将会有飞跃发展,快速增长,销售额达到数十亿美元。

雷诺兹采用分散投资的方法,股票的种类很多。他要投资的就是世界上最好的公司。他要努力进入的是未来5~10年内的新行业领域,也就是新技术领域,比如思科、戴尔、惠普和IBM等等。因为技术将引领全球市场,并使之增长。他认为华尔街有许多公司总是寻找便宜的股票,他们在付出较低的市盈率自己骗自己,结果得到的只是可怜的前景。

雷诺兹持有许多与巴菲特相同品牌的公司,在他的身上有着巴菲特的影子。因为他觉得可口可乐依然是举世公认的饮料业巨人,微软是最佳品牌的公司。他对于进取型投资坚定不移,深信进取型投资管理人在长期的股市上能够取胜。因为他认为,类似于微软这样的公司每天都在为他工作。

雷诺兹的公司只有他一个人,因此这是一家“一个人管理的公司”。这在18位基金管理人中很少见。

结论

这18位基金管理人的成功原因都不相同,选择公司的方式都不一样,风格大相径庭,但是都能够从价值与价格之间的错位来思考投资,不会因为市场偏爱高价的成长性股票而放弃对价格关注的纪律。

他们通常都会采用一个集中的方式,将投资集中于几个最好的主意上,因为持有的股票只数越少,决胜市场的机会就越大。当然,专注小公司的管理人似乎例外,因为本质上这样的公司倾向于剧烈的波动。这就是一个共同的前提。

他们会紧跟行业的领头羊,买好公司。这样的公司具有压倒优势的市场份额,是行业中的老大和老二,看中知名品牌,把股票看成拥有企业中的部分所有权,在这家企业上待上很长的一段时间。如果一家企业盈利让人失望,若是短期的,他们会减持。若是物超所值,他们会出局;若是最初买入理论被证伪,他们也会出局;若是发现更好的标的,他们会更换。

当然,他们也不需要手脚麻利地出售最大的盈利股,因为持有一家真正的优秀公司,其上升的潜力总是无限的。他们决不轻估管理层的重要性。他们认识到,如果没有第一流的领导,伟大的产品也不会达到预期的效果。他们放眼长期,没有试着战胜市场。因为他们知道,如果注重短期的市场变化,就有可能丧失了高瞻远瞩的能力。 

(作者为独立投资人,著有《在苍茫中传灯:一个投资者20年的知与行》) 


 
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