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钮文新:人民币不能“好升恶贬”

17-09-05 13:41    作者:钮文新    相关股票:

人民币“好升恶贬”是2005年以来的常态,但这样的常态不可持续。

理论上说,在开放前提下,货币对外升值和对内紧缩是一枚硬币的两个面,换句话说,货币对外升值本身就意味着对内紧缩。所以,在中国对外保持不断扩大开放的条件下,人民币没有理由长期贬值,同样也没有理由长期升值;没有理由快速贬值,也没有理由快速升值,更不应当存在“好升恶贬”的惯性心态。就目前而言,我不认为中国经济有能力长期坚持人民币升值,因为长期人民币高利率会严厉压制内需,并导致经济下行压力周而复始。

最近,人民币兑美元升值速度非常快,而与以往一样,我们看到的事实是,人民币升值往往伴随着货币市场利率的不断上涨。有人认为,货币市场利率的价格上涨不会传导给企业贷款。我不敢苟同这样的看法。如果说“货币市场利率的上涨没有传导给存贷款基准利率”,那不是市场的作用,而是存贷款基准利率受到管制的问题。管住存贷款基准利率,货币市场利率是不是就可以不向企业贷款利率传导?显然不是。

事实告诉我们,在管住存贷款基准利率和存款利率上限的情况下,推高货币市场利率,其结果一定是商业银行稳定而廉价的存款被货币市场基金攫取。央行统计数据显示,2017年6月底到7月底,商业银行最稳定的资金来源——居民个人存款规模下降7700亿元,同时,货币基金总规模达从5.11万亿元上升到5.86万亿元,大增7516.87亿元,同期,为了弥补流动性不足,商业银行同业存款增加7400亿元。

这个数据告诉我们,商业银行损失的居民存款、货币基金增加的规模,以及商业银行为弥补流动性而吸收的同业存款——三者大致相等。这说明,商业银行的负债(存款)成本早已不是由居民存款决定,而是由同业存款决定;这说明,压缩同业存款不可能实现,一时压下去必然更强力反弹,而事实就是如此,前一段被压缩的同业存款现在已经回弹原位。

更重要的是,这种“掩耳盗铃的机制”不改,中国金融短期化趋势无法结束。我们看到,中国证监会正在通过建立新的规则约束货币基金在中国的爆炸式增长,但如果不去除利益机制的引诱,就算有新规,就算证监会再努力,恐怕也难逃市场主体想方设法绕过监管、乱掏老鼠洞的乱象加剧,难逃事倍功半的必然结果。

我们说,货币的强弱在于国际贸易的计价和结算,而不在于升值或贬值。所以,中国的货币政策必须依据国内经济需求去制定。我们需要的是:在适度拉动总需求的前提下,加大供给侧结构改革力度,这是中央给定原则。尽管重点在供给侧结构改革,但绝不能以此取代“适度拉动总需求”的必要性。

所以,我们必须有效控制利率,不能为人民币升值而拉高利率,这不仅对人民币没有好处,而且会导致人民币更为深刻、更为长远的贬值预期。更为实际的问题是,今年政府用了许多手段为企业带来了1万亿元的成本降低,但只要贷款利率上升1个百分点,政府的努力将被无情对冲。所以,降成本不只是财政的事情,更应当金融的职责。努力降低企业财务成本要比财政减税效率更高、见效更快。

许多人认为中国货币不紧,而且流动性过剩,我当然也看到163万亿元的M2数据。但我们必须看懂,货币数量多并不意味着企业所得到的资本多。我们看到的事实是,163万亿元的M2支撑着越发庞大的货币市场,而资本市场却在不断萎缩。比如,整个股市、债市交易保证金规模不过1.3万亿元,而货币市场一个品种——货币基金规模就高达5.86万亿元,余额宝一支货币基金的规模就有1.47万亿元,超过股市、债市交易保证金的合计规模。这样的金融结构是否符合服务实体经济的要求?


 
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